پتروشیمی خراسان و تغییر قیمت گاز

شروین شهریاری*
*پرسش از آقای رواقی از طریق پست الکترونیک: وضعیت ارزش ذاتی سهام شرکت پتروشیمی خراسان با قیمت گاز 15 سنتی چگونه خواهد بود؟

پاسخ: پتروشیمی خراسان بزرگ ترین واحد شیمیایی شرق کشور است که پس از شرکت‌های پردیس و کرمانشاه، سومین تولید‌کننده بزرگ اوره و آمونیاک در کشور به شمار می‌رود و 11 درصد ظرفیت تولید این محصولات را در ایران به خود اختصاص داده است. تولید سالانه پتروشیمی خراسان حدود نیم میلیون تن کود اوره کشاورزی و 20 هزار تن پودر کریستال ملامین است. تامین اجتماعی حدود 43 درصد، نفت و گاز پارسیان و پتروفرهنگ هر یک حدود 18 درصد و سرمایه‌گذاری آتیه صبا (وابسته به صندوق بازنشستگی) 12 درصد مالکیت شرکت را در اختیار دارند. با توجه به هماهنگی تامین اجتماعی و صندوق بازنشستگی می‌توان مدیریت «خراسان» را در اختیار مجموعه تامین اجتماعی دانست. با توجه به موقعیت جغرافیایی، شرکت نسبت به رقبای خود بخش بزرگ تری از محصول را به جهاد کشاورزی و با رعایت نرخ‌گذاری دولتی می‌فروشد و حدود نیمی از تولیدات به صادرات اختصاص می‌یابد. اخیرا با افزایش نرخ گاز از 8/2 سنت به 15 سنت نگرانی‌هایی در‌خصوص چشم‌انداز سودآوری سهام این گروه ایجاد شده که در مطلب حاضر وضعیت پتروشیمی خراسان را از این لحاظ بررسی می‌کنیم. به این منظور به جدول شماره یک مراجعه کنید که مفروضات برآورد سودآوری «خراسان» در سال 93 را ارائه کرده است.

در‌خصوص ارقام جدول یک باید به چند نکته توجه داشت:

1- تناژ تولید و فروش دو محصول اصلی شرکت (اوره و کریستال ملامین) در سال‌های اخیر در محدوده ظرفیت اسمی محقق شده است. برای سال آینده نیز پیش‌بینی تولید و فروش بودجه معادل آخرین پیش‌بینی حسابرسی شده سال 92 لحاظ شده است.

2- شرکت در سال‌های مالی 90 و 91 به ترتیب حدود 236 و 254 هزار تن از اوره تولیدی خود را به صورت داخلی و با نرخ مصوب (حدود 350 تومان در هر کیلو) فروخته است. برای سال آینده مطابق رویه تاریخی 55 درصد فروش شرکت به بخش داخلی و 45 درصد به صادرات اختصاص یافته است.

3- اخیرا بازار جهانی اوره وارد فاز افزایشی شده و با ثبت قیمت 400 دلاری در هر تن، چشم‌انداز مثبتی را ایجاد کرده است. در سناریو تحلیلی با مبنا قرار دادن میانگین نرخ سال‌های اخیر، قیمت 350 دلاری اوره و نرخ تبدیل دلار 3000 تومانی در کل سال 93 برای محصول صادراتی مد نظر قرار گرفته است.

4- در بخش فروش داخلی، قیمت اوره با عنایت به حذف سوبسید گاز، معادل آخرین نرخ‌های معاملاتی محصول در بورس کالا فرض شده است.

5- قیمت کریستال ملامین و آمونیاک در سناریو تحلیلی معادل آخرین نرخ معاملاتی محصول شرکت در بورس کالا مد نظر قرار گرفته‌اند.

6- قیمت گاز مصرفی معادل 15 سنت و محاسبه با نرخ مبادله‌ای انجام شده که قیمت 3975 ریالی به ازای هر متر مکعب گاز طبیعی را به دست می‌دهد.

7- افزایش قیمت انرژی معادل 50 درصد به دلیل احتمال اجرای فاز دوم هدفمندی و رشد سایر هزینه‌ها برابر با 25 درصد نسبت به امسال با عنایت به چشم‌انداز نرخ تورم فرض شده است.

حال به جدول شماره دو توجه کنید که پیش‌بینی صورت سود و زیان «خراسان» در سال 93 و دوره‌های مالی اخیر را ارائه کرده است. (ارقام به میلیون ریال)

درخصوص ارقام جدول دو، مرور چند نکته حائز اهمیت است:

1- میزان مصرف خوراک گازی سالانه حدود 254 میلیون متر مکعب در بودجه شرکت درج شده است؛ حال آنکه کنکاش در جزئیات صورت‌های مالی و مقایسه با شرکت‌های مشابه نشان می‌دهد که شرکت بخش مهمی از مصرف گاز خود را به صورت سوخت و در بخش انرژی در صورت‌های مالی افشا می‌کند که قاعدتا آن بخش هم مشمول افزایش نرخ گاز است. بر اساس الگوی مصرف در شرکت‌های رقیب (پتروشیمی کرمانشاه) برآورد می‌شود که هزینه حدود 200 میلیون مترمکعب گاز مصرفی شرکت در بخش سوخت در صورت‌های مالی طبقه‌بندی شده باشد که در محاسبه تحلیلی، هزینه مصرف این حجم از گاز هم با نرخ 15 سنت برآورد شده و برای بقیه هزینه انرژی، ضریب رشد 50 درصدی نسبت به سال جاری برآورد گردیده است.

2- عمده درآمد غیر عملیاتی شرکت به سود سپرده‌گذاری در بانک‌ها اختصاص دارد که رقم آن معادل بودجه امسال لحاظ شده است. همچنین، روش محاسبه مالیات درستون تحلیلی مطابق الگوی بودجه امسال شرکت است.

با جمع‌بندی موارد فوق می‌توان گفت در صورت تحقق مفروضات سناریو تحلیلی، «خراسان» از احتمال کاهش 15 درصدی سودآوری نسبت به بودجه اعلامی 92 در سال آینده برخوردار است که چندان چشمگیر نیست. با در نظر گرفتن P/E مورد انتظار برای سهام پتروشیمی در بورس تهران (5 واحد) و تقسیم سود 1500 ریالی در مجمع پیش‌رو، ارزش ذاتی سهم معادل 10670 ریال به دست می‌آید.

البته باید توجه داشت که عدم اعطای مجوز برای رشد نرخ فروش اوره داخلی از جمله سناریوهای محتمل در سال آینده است. در این زمینه، یک برآورد اولیه نشان می‌دهد که در صورت حفظ نرخ فروش داخلی اوره در سطح سال جاری به جهاد کشاورزی (با قیمت 6125 ریال در هر کیلو)، سود مورد محاسبه «خراسان» در سناریو تحلیلی به 1600 ریال به ازای هر سهم در سال 93 می‌رسد. بدیهی است کارشناسان با تغییر مفروضات می‌توانند به نتایج متفاوتی درخصوص سودآوری و ارزش ذاتی سهم دست یابند.

*[e-mail]